Das Leben ist für Zentralbanker eindeutig kein ruhiger Fluss. Während die Auswirkungen von Zöllen zu schwinden begannen, hat der Konflikt im Nahen Osten den analytischen Rahmen der Geldpolitikinstitutionen plötzlich verändert. Dieser lässt sich auf ein Dilemma reduzieren: mehr Inflation, weniger Wachstum. Die Intensität hängt weitgehend vom Grad der Abhängigkeit der Volkswirtschaften von Nettoimporten von Öl- und Erdgasprodukten ab.
Auch wenn die Unterzeichnung eines Abkommens den Ölpreis deutlich sinken ließ, macht die Verletzlichkeit der Situation die Zentralbanken vorsichtig. Sie veranlasst auch Investoren, die geldpolitischen Pfade der drei großen Institutionen – der Europäischen Zentralbank, der Bank von Japan und der US-Notenbank Federal Reserve – neu zu bewerten.
EZB: eine vorsorgliche Zinserhöhung, aber ein anderer Kontext
Die EZB eröffnete Den Auftakt der jüngsten Sitzungen mit einer einstimmigen Entscheidung zur Anhebung des Leitzinses. Diese Entscheidung erinnert daran, dass die europäische Institution seit ihrer Gründung eine stärkere Abneigung gegen eine Überschreitung ihres Inflationsziels von 2% als gegen Phasen der Abdrift nach unten gezeigt hat. Die schmerzhafte Erinnerung an die späte Reaktion auf die Folgen der Covid-19-Pandemie veranlasste einige Mitglieder dazu, sich zu Beginn des Konflikts rasch für vorsorgliche Zinserhöhungen auszusprechen.
Es ist jedoch zu beachten, dass die aktuelle makroökonomische Lage sich in mehreren Punkten anders ist: ein lockererer Arbeitsmarkt, das Fehlen eines Nachholeffekts und eingeschränkte Budgetspielräume. Noch wichtiger aus Sicht der Gouverneure des Rates ist, dass keine Entankerung der Inflationserwartungen mittelfristig bis langfristig zu beobachten ist, was das Risiko von Lohn-Preis-Übertragungen begrenzt. Unter diesen Bedingungen erscheint die von Investoren in diesem Jahr erwartete weitere Zinserhöhung sinnvoll.
Bank von Japan: Die monetäre Normalisierung setzt sich fort
Die Bank von Japan bewegt sich in einem völlig anderen Zyklus. Nach 25 Jahren Deflation zwang die Preissteigerung nach Covid sie, sich von ihrer ultra-expansiven Geldpolitik zu lösen. In diesem Rahmen hat sie kürzlich beschlossen, ihre Leitzinsen auf 1% anzuheben, den höchsten Stand seit 1995.
Die Feststellung der Zentralbank, dass die Preise für Erdöl und Erdgas rasch auf den Rest der Wirtschaft übertragen werden, deutet darauf hin, dass die Normalisierung der Geldpolitik fortgesetzt wird. Auch hier scheint eine weitere Erhöhung in diesem Jahr gerechtfertigt.
Fed: Die Rückkehr des Falken Kevin Warsh
Obwohl die Entscheidungen dieser beiden Zentralbanken im Vorfeld weitgehend vorweggenommen worden waren, löste der erste FOMC, das Federal Open Market Committee, unter dem Vorsitz des neuen Präsidenten Kevin Warsh, eine Fülle von Kommentaren bei Beobachtern der Fed aus.
Während des Wettlaufs um den Vorsitz der Institution hatte Kevin Warsh den Boom der künstlichen Intelligenz als Phänomen vorgestellt, das die Produktivität strukturell erhöhen und letztlich das inflationsneutrale Niveau des Wirtschaftswachstums erreichen könnte.
Seitdem scheint er zu seiner historischen Haltung zurückgekehrt zu sein: die eines Inflationsfalken. Mit anderen Worten wird die aktuelle Reaktionsfunktion des neuen Vorsitzenden der Fed eher von der Preisentwicklung als von der Arbeitsmarktsituation diktiert. Wahrscheinlich aus diesem Grund hat er darauf bestanden, dass die US-Notenbank die Preisstabilität wiederherstellen muss.
Der Dot Plot bestätigt den Richtungswechsel
Da Kevin Warsh nur eines von vielen stimmberechtigten Mitgliedern ist, liefert die Entwicklung des Dot Plots besonders viele Erkenntnisse. Nach der März-Sitzung glaubten zwölf Mitglieder, dass mindestens eine Zinssenkung im Jahr 2026 notwendig wäre, während sieben für den Status quo plädierten. Drei Monate später bleibt nur noch eine Taube, die eine Senkung der Leitzinsen befürwortet, gegenüber neun Mitgliedern, die mindestens eine Erhöhung für angemessen halten.
Über die Anpassung der Erwartungen an Leitzinsanhebungen durch die Geldmärkte hinaus führt dieser semantische Wandel der Fed und der Verzicht auf Forward Guidance — also auf die nach der FOMC-Pressekonferenz kommunizierten geldpolitischen Perspektiven — die amerikanische Zentralbank de facto agiler, aber auch weniger vorhersehbar. Es dürfte zu einer erhöhten Volatilität am kurzen Ende der US-Zinsstrukturkurve kommen, dem Segment, das am stärksten von geldpolitischen Entscheidungen beeinflusst wird.
Anleihemärkte: erhöhte Volatilität bei den kurzen Zinsen
Investoren haben diese neue Gegebenheit rasch aufgegriffen und den US-Zinssatz für 2 Jahre um rund 10 Basispunkte auf über 4,10% erhöht seit der letzten Fed-Sitzung. In dieser Bear-Flattening-Konstellation (eine Renditeerhöhung verbunden mit einer Abflachung der Zinsstrukturkurve) ermöglicht die aktuelle Form der Zinsstrukturkurve den Investoren nicht, angemessen für ein Richtung-Risiko am langen Ende kompensiert zu werden.
Auf der anderen Seite eröffnet der Rückgang der langfristigen Inflationserwartungen, gemessen an der fünfjährigen Inflationsprognose in fünf Jahren, eine Chancenöffnung. Dieser Rückgang, beobachtet seit der Unterzeichnung des Abkommens zwischen den Vereinigten Staaten und dem Iran, tritt in einem Umfeld auf, das weiterhin strukturell inflationsbeständig bleibt, jenseits der punktuellen Schwankungen des Ölpreises.
