Der Klimawandel, Kriege in Europa und im Nahen Osten, der Aufstieg des Populismus, das Sino-amerikanische Rivalisieren, Spannungen um kritische Ressourcen, die Revolution der künstlichen Intelligenz … Die laufenden Strukturveränderungen sind zahlreich, komplex und stark voneinander abhängig. In diesem Umfeld ist die Unsicherheit nicht mehr zyklisch, sie ist strukturell geworden. Die Konstruktion eines leistungsfähigen Portfolios wird dadurch anspruchsvoller.
Um Klarheit zu gewinnen, bietet das von Donald Rumsfeld vorgeschlagene Erklärungsraster, das Szenarien zwischen known knowns, known unknowns, unknown knowns und unknown unknowns unterscheidet, einen ersten analytischen Rahmen. Es hilft, Unsicherheit zu strukturieren, reicht jedoch für den Anleger nicht aus. Es fehlt ihm an einem operativen Rahmen.
Dieser Rahmen beruht auf drei Schlüsselvariablen: Inflation, Wachstum und Liquidität. Dieses Dreiergespann definiert die Makroregime und bedingt unmittelbar die Wertentwicklung der Vermögenswerte. In der Kombination der Rumsfeld-Matrix mit diesen drei Achsen entsteht ein robuster Rahmen für die Asset Allocation.
Die untenstehende Abbildung fasst diesen Ansatz zusammen. Die „known knowns“, die bereits weitgehend in die Preise eingepreist sind, weisen auf ein weniger günstiges Umfeld hin: geringeres Wachstum, höhere Inflation und restriktivere Liquidität. Wenn man zusätzlich die Risiken mit eingeschränkter Sichtbarkeit, „known unknowns“ und „unknown knowns“ berücksichtigt, könnte sich die Verschlechterung noch deutlicher ausprägen.
Abbildung 1: Wohin geht die Welt?
Quelle: Yves Longchamp
Das sich abzeichnende Makroregime unterscheidet sich deutlich von dem der 1990er- und 2000er-Jahre, gekennzeichnet durch Desinflation, globalisierte Wachstumsprozesse und eine unter US-Führung stehende expansive Liquidität. Diese Welt ist verschwunden.
Heute ordnen sich Wertschöpfungsketten neu, Geopolitik drängt sich in wirtschaftliche Entscheidungen hinein und Technologie wird zu einem Instrument der Macht. Der Anleger muss nun in einer Welt denken, die fragmentierter ist, weniger vorhersehbar und strukturell begrenzt.
Erster Schwerpunkt: Wachstum
Das weltweite Wachstum wird unsicherer und vor allem ungleicher verteilt. Einerseits eröffnet Innovation — insbesondere die künstliche Intelligenz — Perspektiven für Produktivitätsgewinne. Andererseits lasten demografische Alterung, hohe Verschuldung und wirtschaftliche Fragmentierung auf dem globalen Potenzial. Das Ergebnis ist eine weniger homogene Wirtschaft, gekennzeichnet durch eine starke Dispersion zwischen Sektoren, Regionen und Unternehmen. Für den Anleger bedeutet dies das Ende des einfachen Betas: Die Leistung hängt stärker von der Auswahl, der Bilanzqualität und der Robustheit der Cashflows ab.
Zweiter Schwerpunkt: Inflation
Nach vier Jahrzehnten Desinflation wird die Inflation wieder zu einer strukturellen Variablen. Energiepolitik, Relokalisierung der Industrie und Spannungen um kritische Ressourcen üben nachhaltigen Druck auf die Kosten aus. Die Inflation ist nicht mehr ein rein konjunkturelles Phänomen, sondern eine Komponente des Regimes. Für Portfolios bedeutet das eine Rückkehr realer Vermögenswerte (Energie, Rohstoffe, Infrastruktur) sowie eine verstärkte Beachtung der Preissetzungsmacht. Längerfristige Vermögenswerte werden hingegen anfälliger gegenüber dem Anstieg der Realzinsen.
Dritter Schwerpunkt: Liquidität
Oft unterschätzt, ist die Liquidität der tatsächliche Dreh- und Angelpunkt des Systems. Seit 2008 war sie großzügig, gestützt von den Zentralbanken und der zentralen Rolle des Dollars. Dieses Regime verändert sich. Die geldpolitische Straffung, die finanzielle Fragmentierung und die Systemschwächen – insbesondere im Schattenbankwesen oder im privaten Kreditbereich – machen die Liquidität unsicherer. Und doch bestimmt sie die Fähigkeit der Märkte, Schocks zu absorbieren. Eine Verknappung der Liquidität verwandelt eine Anpassung in eine Krise. Daher ist es notwendig, echte liquide Reserven zu bewahren und die Auswirkungen von Leverage zu beherrschen.
Diese drei Achsen dürfen nicht isoliert analysiert werden. Ihre Wechselwirkung bestimmt die Marktregime.
In diesem Kontext kann die Allokation nicht mehr auf einem einzigen zentralen Szenario beruhen, sondern auf der Fähigkeit, mehreren Makroökonomischen Konstellationen standzuhalten.
Drei Grundprinzipien gelten.
- Eine echte Diversifikation, die Korrelationen im Stressregime berücksichtigt.
- Eine ausgewogene Ausrichtung auf die drei Achsen: Realwerte zur Inflationsabsicherung, Qualitätsaktien für das Wachstum, Liquidität für Flexibilität.
- Schließlich eine aktive Steuerung des Regime-Risikos, mit dem Ziel, implizite Konzentrationen zu vermeiden und die Anpassungsfähigkeit zu bewahren.
Die Frage „Wohin geht die Welt?“ bleibt offen. Aber für den Anleger liegt die Herausforderung woanders: ein Portfolio zu bauen, das in der Unsicherheit navigieren kann. Das Portfolio ist nicht mehr eine einfache Allokation, sondern ein Navigationsinstrument.
