Die Märkte haben das Kapitel bereits abgeschlossen
Am 15. April erreichte der MSCI All Country World-Index wieder das Rekordniveau, das am 25. Februar erreicht wurde, also zwei Tage vor dem Start der amerikanischen und israelischen Luftangriffe auf den Iran. Seit der Ankündigung der Waffenruhe am 30. März haben sich die Aktienmärkte fortlaufend erholt und damit die Auswirkungen von fünf Wochen Konflikt in 12 aufeinanderfolgenden Sitzungen überraschend begrenzten Einfluss vollständig ausgeglichen.
Diese Erholung geschah zu dem Zeitpunkt, da die Feindseligkeiten noch nicht offiziell beendet sind und ihre Folgen – insbesondere in Bezug auf die Energieversorgung und die Preise für Öl, Gas und zahlreiche Derivate – sich kurzfristig nicht umkehren sollten.
Für viele Beobachter erscheint diese Erholung zu früh, ja unvorsichtig. Es wäre verlockend, die derzeit in die Bewertungen eingepreisten sehr starken Gewinne pro Aktie – +17% für die US-Aktien im Jahr 2026 (nach +13% im Jahr 2025) und beeindruckende +40% für Asien außerhalb Japans – den eher enttäuschenden Makrodaten der letzten Monate gegenüberzustellen.
Die amerikanische Wirtschaft schloss 2025 mit einem annualisierten Wachstum von lediglich +0,5% ab und könnte im ersten Quartal 2026 nur auf +1,25% zulegen. Eine ungünstigere Zusammensetzung aus Mengen und Inflation dürfte die Aktivität in den kommenden Wochen und Monaten weiter belasten. Diese Divergenz lässt viele Investoren ratlos zurück, die Schwierigkeiten haben, den Aktienanstieg mit einer klassischen Lesart der makroökonomischen Fundamentaldaten in Einklang zu bringen.
Eine doppelte Marktrealität
Diese Dynamik offenbart jedoch eine doppelte Realität.
Zunächst haben die Märkte im Verlauf des vergangenen Jahres das aufgenommen, was möglicherweise das einzige wahre Gegenmaßnahme sein könnte, um die Initiativen der US-Regierung zu beeinflussen: die Preise der Finanzanlagen – Aktien und Zinssätze – und ihre Auswirkungen auf die öffentliche Meinung.
Das Paradoxon besteht darin, dass diese frühe Hypothese, die zu Beginn des Konflikts als „TACO“ bezeichnet wurde, dazu beigetragen hat, die Verluste bei Aktien, Kredit und Zinsen zu begrenzen und die Feindseligkeiten vielleicht länger andauern zu lassen, als ursprünglich erwartet. Dennoch scheint die Beschleunigung des Rückgangs der US-Indizes ab dem 25. März, kombiniert mit dem raschen Anstieg der Kraftstoffpreise für US-Verbraucher, die Pause der Kämpfe zu beschleunigen.
Auch wenn der Waffenstillstand zerbrechlich ist, genügte er, um die Aufmerksamkeit der Märkte wieder auf die fundamentalen Treiber der mittelfristigen Aktienbewertungen zu lenken.
Eine solidere Grundlage: Ein KI-/Industriezyklus, der robust bleibt
Die zweite Realität besteht darin, dass der aktuelle makroökonomische Schock zwar real ist, aber nicht stark genug, um die kraftvolle industrielle Erholung, die seit 2024 im Gange ist, zu unterbrechen.
Der Antrieb dieses Zyklus ist die Investition in künstliche Intelligenz, die keinerlei Anzeichen für eine Verlangsamung zeigt. In einer Weltwirtschaft, in der das Wachstum zwischen Sektoren und Themen extrem ungleich verteilt ist (USA: eine „K“-Wirtschaft, China: Zweiklassengesellschaft), wird es immer weniger sinnvoll, sich ausschließlich auf das BIP-Wachstum zu konzentrieren.
Die Sektoren der „neuen Wirtschaft“ verzeichnen zweistellige Umsatzwachstumsraten und eine starke Gewinnentwicklung, während die traditionellen Sektoren zurückfallen. Von den erwarteten 23% Gewinnwachstum für den S&P 500 würden mehr als 70% von diesen Unternehmen der neuen Wirtschaft stammen, vor allem in der IT-Ausrüstung, Halbleitern, Übergangsmaterialien und Energie.
Der von KI getriebene industrielle Zyklus hat sich dem geopolitischen Schock gegenüber bemerkenswert widerstandsfähig gezeigt. Die Investitionen der großen US-Plattformen übersteigen nun 250 Milliarden Dollar pro Jahr, mit fortlaufenden nach oben revidierten Zahlen. Diese Ausgaben sind strategisch und nicht diskretionär, verbunden mit einem technologischen Konkurrenzkampf vom Typ „Winner takes all“.
Resultat: Eine strukturell hohe Nachfrage nach Halbleitern, Netzgeräten, Energieinfrastrukturen und vielen industriellen Vorleistungen – eine Grundlage, die durch geopolitische Turbulenzen nicht erschüttert wurde.
Elektrifizierung: ein starkes Signal
Das Thema Elektrifizierung illustriert diese Dynamik besonders deutlich. Die Versorger, Netzinfrastrukturen und Energieausrüstungen haben nicht nur während des Konflikts standgehalten, sondern sich gelegentlich auch besser entwickelt als die Indizes.
Paradoxerweise hat der geopolitische Schock das Bedürfnis nach Energie-Souveränität verstärkt, die öffentlichen Politiken in Europa und Asien beschleunigt und direkt die Nachfrage nach Ausrüstungen angekurbelt. Was zunächst nur ein Thema in Bezug auf den Energieverbrauch der KI war, erhält nun einen zweiten, dauerhaften Treiber.
Wir glauben, dass diese Kombination die Elektrifizierung zu einem der attraktivsten Themen auf den Aktienmärkten macht.
Inflation: Signal von Lärm unterscheiden
Eines der Hauptanliegen der Anleger betrifft die inflationären Auswirkungen von Zöllen und Störungen in den Lieferketten.
Die Weitergabe der Energiekosten dürfte in den kommenden Monaten eine erhöhte Inflationsvolatilität auslösen. Wir bestreiten nicht, dass die Inflation höher sein und das reale Wachstum schwächer als ursprünglich erwartet ausfallen wird.
Dieser Einfluss dürfte jedoch vor allem die traditionellen Sektoren betreffen und die wirtschaftlichen Divergenzen verstärken. Das Risiko besteht weniger darin, diese Dynamik zu ignorieren, als sie als einen Wandel des Inflationsregimes überzubewerten.
Mit einer seit den 1970er Jahren geringeren Energieintensität und flexibleren Arbeitsmärkten wäre ein deutlich stärkerer Energie-Schock erforderlich, um eine solche Verschiebung herbeizuführen.
Für die Zentralbanken ist die Schlussfolgerung klar: Weder die Fed noch die EZB haben einen Grund, ihre Zinsen angesichts eines Angebotschocks, selbst eines signifikanten, zu erhöhen.
In einem günstigen Szenario würden die inflationsbedingten Druckspitzen durch Zölle vorübergehend sein. In einem ungünstigeren Szenario würde die Nachfragedestruction eine Desinflation verursachen. Unser zentrales Szenario sieht eine erste Zinssenkung der Fed am Jahresende vor, statt im dritten Quartal.
Fiskalpolitik: Die Rückkehr des fiskalischen Motors
Die Fiskalpolitik bildet den letzten Pfeiler der Widerstandsfähigkeit des weltweiten Wachstums.
- In Europa, insbesondere Deutschland, markieren steigende Verteidigungs- und Infrastrukturausgaben eine Wende.
- In den USA unterstützt der Haushaltsplan das Einkommen der Haushalte und die Investitionen der Unternehmen.
- In Japan bleibt die Politik auf eine fiskalische Belebung ausgerichtet.
Zu beachtende Risiken
Eine optimistische Sichtweise verweigert die Risiken nicht, sie ordnet sie lediglich ein:
- Privatkredite: schnelles Wachstum und schwer zu bewertende Risiken.
- US-Arbeitsmarkt: widerstandsfähig, aber verwundbar.
- KI-Einführung: Risiko von Überinvestitionen und Überkapazitäten bis 2027.
Auf kurze Sicht (6 bis 9 Monate) scheint keines dieser Risiken die Märkte wesentlich gefährden zu können.
Anlageimplikationen
Unsere aktuelle Positionierung:
- Übergewicht bei Halbleitern und KI-bezogenen Technologien
- Übergewicht bei Elektrifizierung, Energieinfrastrukturen und Übergangsmaterialien
- Selektives Übergewicht bei Investitionsgütern und der Industrie
- Übergewicht in Schwellenländern, insbesondere in Asien und Lateinamerika
Außerhalb des KI-/Industriezyklus ist unsere Auffassung selektiver, mit taktischen Chancen im Gesundheitswesen und im Finanzbereich.
Schlussfolgerung
Viele Investoren haben die außergewöhnliche Erholung des letzten Jahres aufgrund übermäßiger Vorsicht gegenüber geopolitischen Unsicherheiten verpasst.
Dieser Kontext wird zur neuen Normalität. Doch wenn das Risiko gleichzeitig überall vorhanden ist, ist es letztlich nirgendwo.
Das bedeutet nicht, dass man es ignorieren sollte, sondern dass man es objektiv im Verhältnis zu den strukturellen Dynamiken analysieren muss. Im vorliegenden Fall sehen wir nicht, dass der aktuelle Konflikt die starke Dynamik, die von KI und dem wirtschaftlichen Übergang getragen wird, aus der Bahn wirft.
