Das Duo aus nominalem Zinssatz und Breakeven der US-10-Jahres-Anleihe lebte drei Jahre lang Hand in Hand: Seit 2023 beantworteten sich jedes Hoch und jede Tiefe fast identisch. In den letzten Wochen beginnt die Korrelation jedoch zu bröckeln. Der US-10-Jahres-Zinssatz liegt nahe bei 4,7 %, zwei Schritte von den Höchstständen des Jahres entfernt, während der Breakeven der 10-Jahres-Inflationserwartung auf 2,3 % zurückgeht, nahe an den niedrigsten Niveaus der Periode. Ergebnis: eine implizite Realrendite von rund 2,4 %, eine der höchsten im Zyklus.
Es kursieren drei Interpretationen. Die erste verweist auf wachsende fiskalische Sorgen — Rekorddefizit der USA, das Verhältnis Staatsschulden/BIP driftet. Doch eine fiskale Panik würde beide Komponenten gleichzeitig nach oben treiben, da Risikoprämie sich sowohl im nominalen Zinssatz als auch in der Inflationserwartung manifestieren würde; das zeigt die Grafik nicht, während der Anstieg der Zinsen eher global zu beobachten ist, ohne Berücksichtigung der Haushaltsdisziplinen der Regierungen. Die zweite betont die Volatilität rund um das Carry-Trading mit dem japanischen Yen, die die langfristigen US-Zinsen durch eine verschwundene Nachfrage aus dem Ausland nach oben treiben würde — plausibel beim Nominalzins, aber ohne direkten Zusammenhang mit der Kompression des Breakevens. Die dritte beunruhigt vor einem unkontrollierten Ölpreisanstieg; doch die jüngsten Inflationszahlen für Juli lagen im Einklang mit den Erwartungen, sowohl beim Headline als auch im Core, ohne echtes Anzeichen einer Überhitzung.
Was bleibt, ist die einfachste Deutung: eine Neubewertung des nominalen Wachstums in den USA. Trotz des überraschenden Jobverlusts im Juli beschreibt die Region Fed in Richmond eine Wirtschaft, die sich weigert, langsamer zu werden. Der Markt scheint diese Resilienz zu kaufen — und sie mit einem Realzins statt mit einer Inflationsprämie zu bezahlen, während er sich zugleich mit einem für Aktienmärkte günstigen Szenario arrangiert.
Zu klären bleibt, was ein Realzins von 2,4 % für die Zukunft bedeutet: Auf diesem Niveau, wie lange können die Bewertungsmultiplikatoren von Aktien den realen Kapitalkosten ignorieren, während eine Investition in Anleihen immer attraktiver wird.
