Die Anleihemärkte befinden sich zwar unter Druck, doch gelingt es einigen Schwellenländern, besser abzuschneiden. Welche Aussichten gibt es für Schwellenländerschulden in starken Währungen und in Lokalwährungen? Robeco verwaltet insgesamt 1 bis 2 Milliarden Dollar an Schwellenländerschulden, davon 250 Millionen Dollar für den dedizierten Teil, nach dem Start neuer Strategien Ende 2024, wobei der Großteil in Lokalwährungsfonds fließt. Diliana Deltcheva, Anleihemanagerin bei Robeco, beantwortet Allnews-Fragen:
Welche waren in den letzten drei Jahren die besten Anleihemärkte in den Schwellenländern?
Unterscheiden wir natürlich zwischen der Schwellenländerschuld in Lokalwährungen, die sich auf 18 Länder beschränkt, und der in starken Währungen, die 70 Länder in den Hauptindizes umfasst, aber insgesamt bis zu 90 Ländern reichen kann.
Bei der Schulden in Lokalwährungen waren über drei Jahre die besten Länder Venezuela, Libanon, Argentinien und Ecuador. Argentinien hat die größte Steuerreform der letzten drei Jahre vorgestellt.
Qu’en est-il de la dette en monnaies fortes?
Zwischen 2020 und 2022 haben mehr als zehn Länder Zahlungsausfälle erlebt, bevor eine Erholungsphase einsetzte. Seit 2023 gehören die besten Ergebnisse von Ländern, die aus solchen Krisen hervorgegangen sind, insbesondere von Ländern mit geringem Rating wie Sambia, sowie von Ländern mit deutlichem Aufschwung, wie Libanon, in Erwartung einer Restrukturierung, und Venezuela infolge der US-Militäroperation. Die Anleihen Venezuelas werden zu 50 Cent pro Dollar gehandelt, während Libanons Schulden zu 25 Cent gehandelt werden. Ihre Situation bleibt sehr volatil.
Unter den Ländern, die einen Zahlungsausfall erlebt haben, aber FMI-Programme umgesetzt haben, haben Argentinien, das sich durch Umfang und Haushaltskonsolidierung hervorgetan hat, Ecuador, Pakistan und Ägypten sich sehr gut entwickelt, infolge einer deutlich verbesserten Fundamentaldatenlage.
Seit den US-Wahlen 2024 hat sich das Bedürfnis nach einer größeren Diversifikation außerhalb amerikanischer Vermögenswerte auch auf dem Markt verbreitet. Dieser Trend zugunsten der Schwellenländerschulden, sowohl in Lokalwährungen als auch in starken Währungen, dürfte sich fortsetzen.
«Bei der Schulden in Lokalwährungen sind die besten Länder über drei Jahre hinweg Venezuela, Libanon, Argentinien und Ecuador.»
Was repräsentiert die Schwellenländerschuld im globalen Anleihemarkt?
Die Schwellenländerschuld, die ausgegeben wird, beläuft sich auf 52.000 Milliarden Dollar, das entspricht 32% des globalen Anleihemarktes (160 Milliarden). Im Vergleich zu den großen Indizes macht die Schwellenländerschuld nur 1,15% und der Credit-Index 4,4% aus. Die Schwellenländerschuld ist daher sehr gering im Verhältnis zur Größe der Schwellenländer-Wirtschaften (35%). Wir erwarten eine signifikante Steigerung der Schwellenländer-Anleihemärkte zumindest bis 25 bis 35% in Indizes. Die Schwellenländerschuld ist eine unterinvestierte Anlageklasse.
Diese Länder werden sich weiterentwickeln und die Akzeptanz dieser Anlageklasse dürfte sich aufgrund von Faktoren wie dem Streben nach Diversifikation und einem hohen Carry deutlich erhöhen.
Les obligations émergentes vont-elles surperformer les obligations des pays industrialisés?
Die Renditeabweichung der Schwellenländer gegenüber dem US-Treasury (250 bis 350 Basispunkte in Dollar und 350 bis 450 Basispunkte in Lokalwährungen) deutet darauf hin, dass Schwellenländer-Anleihen strukturell outperformen sollten.
Die Schulden der Länder mit höherem Wachstum und niedrigerer Inflation sollten sich gut entwickeln. Nach dem Anstieg der Inflation 2022 waren die Zentralbanken der Schwellenländer restriktiver als andere. Ihre Glaubwürdigkeit hat deutlich zugenommen. Eine Risikoprämie dürfte bestehen bleiben, aber sie sollte sinken. Die Spreads werden schrittweise sinken.
Quelle est votre approche dans la sélection des obligations émergentes?
Die Unterscheidung ist klar zwischen Lokalwährungen (mit einer Länderrisiko-Komponente) und starken Währungen (mit einer Risiko-Komponente in Zusammenhang mit dem US-Treasury). Wir entwickeln unser eigenes Analysewerkzeug zu den finanziellen und nicht-finanziellen Aspekten der verschiedenen Länder für die Schulden in Lokalwährung, einschließlich ESG und geopolitischer Faktoren sowie der Zentralbankpolitik und dem Kurs der Währung.
Diese Analyse der Kreditwürdigkeit eines Landes gibt eine Vorstellung von der Wahrscheinlichkeit eines höheren Rendite-Szenarios in Form von Länderrisikoaufschlägen. Wir verfügen über ein Bewertungsblatt für 25 Länder. Daraus ergeben sich unterschiedliche Leistungssignale bei den wichtigsten Kriterien: Wachstum, Inflation, Glaubwürdigkeit der Zentralbank, Bewertung, Währungen.
Für Schulden in starken Währungen ist es wichtig, die Lage der Anlageklasse im Hinblick auf den Wirtschaftszyklus, die Aussichten für US-Zinsen, die globale Inflation, den Dollar und die Abweichung zur entwickelten Staatsschuld zu berücksichtigen. Daraus ergibt sich eine Einschätzung der Aussichten der globalen Nachfrage nach Schwellenländer-Schulden.
Diese Analyse führt uns neben unserem Bottom-Up-Ansatz dazu, den Anteil der Schwellenländer-Anleihen zu erhöhen oder zu verringern. Diese Kombination der Ansätze bestimmt die Positionierung unseres Portfolios. So könnte es uns beispielsweise dazu veranlassen, Argentinien sowohl im Portfolio in Lokalwährungen als auch in starken Währungen zu stärken. Angesichts eines anspruchsvolleren Umfelds könnten wir jedoch den Anteil Argentiniens reduzieren, angesichts des Kreditrisikos und unserer Beta-Management-Strategie.
Quelle est votre performance avec cette approche?
Unser Ansatz ermöglicht es uns, den langfristigen Index zu übertreffen, insbesondere dank unseres Portfolios in Lokalwährungen. Wir streben im Portfolio in starken Währungen eine Outperformance von 150 bis 250 Basispunkten an. Und in Lokalwährungen von 200 bis 250 Basispunkten, auch wenn wir im Durchschnitt eine jährliche Rendite von 400 Basispunkten erzielt haben.
«Nous surpondérons la part de l’Amérique latine dans le portefeuille en vertu de très hauts rendements réels».
Wo liegen derzeit die besten Chancen in der Schwellenländer-Schuld?
Wenn die US-Zinsen aufgrund der Realzinsen steigen und nicht nur wegen der Inflationserwartungen, neigen Schwellenländer-Anleihen typischerweise zur Underperformance, bedingt durch das Verhalten der Fed in Bezug auf andere Geldpolitiken.
Da wir uns am Anfang eines restriktiven Zyklus befinden, der noch nicht vollständig in den Kursen eingepreist ist, sind wir vorsichtig und reduzieren das Risiko im Portfolio in Lokalwährungen.
Wir übergewichten den Anteil Lateinamerikas im Portfolio aufgrund der sehr hohen realen Renditen, wie in Kolumbien, Brasilien und Mexiko sowie in Ungarn, im Hinblick auf eine Konvergenz mit der Eurozone.
Umgekehrt gewichten wir Asien deutlich weniger, aufgrund steigender Ölpreise und Klimarisiken wie El Niño, was geldpolitische Maßnahmen restriktiver machen könnte. Osteuropa liegt zwischen Asien und Lateinamerika. Es importiert jedoch Energie und dürfte seine Zinsen stärker erhöhen als die EZB. Für Letztere erwarten wir drei Zinserhöhungen.
Et dans les obligations en monnaies fortes?
Mit unserer derzeitigen Vorsicht und nach drei guten Jahren senken wir auch das Beta des Portfolios, um uns dem Index anzunähern, behalten aber eine bedeutende Exposition gegenüber unseren bevorzugten Märkten im Hinblick auf eine Renditesenkung. Wir sind besonders positiv gegenüber Argentinien, Ecuador, Angola sowie in geringem Maße Nigeria und Pemex in Mexiko.
Quel est votre scénario pour les taux obligataires américains?
Die Renditen haben sich in diesem Jahr bereits um 80 Basispunkte erhöht, infolge des Handelskonflikts und des Konflikts im Nahen Osten, der zu höheren Energiepreisen geführt hat. Die US-Wirtschaft bleibt robust und verlangsamt sich kaum. Wir sind von der Erwartung zweier Zinssenkungen durch die Fed zu zwei Zinserhöhungen übergegangen. Das ist kein kleines Manöver. Allerdings ist es schwierig, den weiteren Verlauf vorherzusagen.
Der Wahltermin wirkt sich entscheidend aus. Es wäre schwierig, im Oktober, kurz vor den Wahlen, eine Anpassung durchzuführen. Der Markt ist sehr unentschlossen. Wenn die Fed im September die Zinsen erhöhen sollte, wäre das negativ für Risikoaktiva, die noch nicht signifikant korrigiert haben. Die Zentralbank kann die Auswirkungen der verschiedenen Angebotsschocks jedoch nicht ignorieren. Wir glauben, dass die Fed die Zinsen erhöhen wird, aber wir wissen nicht, um wie viel. Alles hängt vom wirtschaftlichen Abschwung ab. Wir müssen uns auf eine Straffung einstellen, was für Risikoaktiva wenig vorteilhaft ist. Sobald die Straffung in den Kursen eingepreist ist, schnellen Risikoaktiva besser. Hoffentlich erfolgt diese Anpassung schnell, bevor das Umfeld 2027 positiver wird.
Est-ce que vous sous-pondérez les marchés émergents qui seraient touchés par une escalade du conflit avec la Russie et l’Iran?
Ja, wir underweighten Öl- und Gasimporteure und übergewichten Exporteure. Wir erwarten, dass die Energiepreise auf dem aktuellen Niveau bleiben. Wir underweighten deutlich Asien und Osteuropa. In Lateinamerika bevorzugen wir ebenfalls Rohstoffexporteure. Wir positionieren uns gemäß der Rohstoffabhängigkeit eines Landes.
Quelles monnaies émergentes devraient s’apprécier par rapport au franc suisse?
Der Franken ist traditionell eine Fluchtwährung. Es ist schwer vorstellbar, dass Schwellenländer-Währungen ihn übertreffen könnten, außer bei hochrentierlichen Währungen. Die Währungen Lateinamerikas bieten noch Potenzial, insbesondere die Währungen Brasiliens, Kolumbiens und Mexikos.
