Der Zinssatz der zehnjährigen US-Staatsanleihe erreicht ein Niveau, das seit 2002 nicht mehr beobachtet worden war. Allein im dritten Quartal stieg er um mehr als 80 Basispunkte. Dennoch halten sich die Aktienmärkte. Die Kapitalkosten steigen deutlich, aber die Gewinne erhöhen sich und Investoren bevorzugen nach wie vor risikobehaftete Vermögenswerte.
Letztlich hängt es tatsächlich davon ab, was die Zinsen steigen lässt. Die Inflation spielt natürlich eine Rolle. Der starke Anstieg der Energiepreise verschärft die Spannungen kurzfristig und hält den Druck auf die Geldpolitik der Federal Reserve aufrecht. Aber das erklärt nicht alles.
Die US-Wirtschaft setzt ihr solides Tempo fort. Die Aktivität bleibt expansiv, der Arbeitsmarkt hält und die Investitionen bleiben unterstützt. Ein Teil des Anstiegs der Realzinsen spiegelt genau diese Stärke wider. Der Anstieg der Zehnjährigen erzählt also nicht nur eine Geschichte von Inflation. Er erzählt auch eine Geschichte von Wachstum.
Sie erzählt auch eine Geschichte von Schulden. Die öffentlichen Defizite bleiben hoch und der Finanzierungsbedarf der Staaten ist beträchtlich. Zugleich gewinnen Technologieriesen auf dem Anleihemarkt an Bedeutung. Um die KI-Entwicklung zu finanzieren, könnten die Emissionen von Anleihen der Hyperscaler bis 2027 420 Milliarden Dollar erreichen, etwa 60% mehr als die Schätzungen für 2026. Staaten, digitale Infrastrukturen, Rechenzentren: Der Wettbewerb um Kapital verschärft sich.
Nach mehreren Jahren voller Versprechen erwartet der Markt nun Ergebnisse. Die Hunderten von Milliarden Dollar, die investiert wurden, müssen Einnahmen auf dem entsprechenden Niveau liefern.
Für Aktien ist diese Unterscheidung entscheidend. Hohe Zinsen bedeuten nicht dasselbe in einer wachsenden Wirtschaft wie in einer Wirtschaft, die von persistenter Inflation und rückläufigen Gewinnen geprägt ist.
Die Ergebnisse bleiben indes solide. In der jüngsten Berichtsperiode haben 86% der Unternehmen des S&P 500 die Gewinnschätzungen der Analysten übertroffen, gegenüber einem zehnjährigen Durchschnitt von 76%. Die Gewinnschätzungen wurden ebenfalls weiter nach oben revidiert. Die Dynamik konzentriert sich nach wie vor stark auf die großen Technologiewerte, doch sie bietet dem Markt eine wichtige fundamentale Unterstützung.
Künstliche Intelligenz taucht auf beiden Seiten der Gleichung auf. Sie unterstützt Investitionen, Wachstum und Gewinne der großen Technologiekonzerne. Doch sie ist auch extrem kapitalintensiv und trägt zur Zunahme des Finanzierungsbedarfs bei.
Nach mehreren Jahren voller Versprechen erwartet der Markt nun Ergebnisse. Die Hunderten von Milliarden Dollar, die investiert wurden, müssen Einnahmen auf dem entsprechenden Niveau liefern. Die ersten Signale sind ermutigend: Das Cloud-Wachstum beschleunigt sich, die Auftragsbücher bleiben hoch und die Nachfrage nach Rechenleistung bleibt stark. Außerdem begünstigen sinkende Nutzungskosten der Modelle deren Verbreitung.
Die Debatte um KI hat sich gewandelt. Ihre Einführung ist immer weniger das Thema. Entscheidend ist nun die Monetarisierung: Wird sie sich schnell genug rentieren, um das eingesetzte Kapital zu belohnen?
Bei 5,3% stellt der Zinssatz der zehnjährigen US-Anleihe eindeutig eine wesentlich größere Belastung für die Märkte dar. Doch allein reicht er nicht aus, um eine Trendwende anzukündigen. Der wahre Maßstab bleibt das Gewinnwachstum. Solange es die Erhöhung der Kapitalkosten ausgleichen kann, können Aktien und hohe Zinsen koexistieren.
Einige der Kräfte, die heute die Zinsen nach oben treiben, sind daher auch diejenigen, die die Wirtschaft und die Märkte unterstützen. Sich ausschließlich auf das Niveau der zehnjährigen US-Anleihe zu konzentrieren, wäre, als würde man nur die eine Hälfte der Geschichte betrachten.
